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        骅威文化挥金如土并购忙旭航网络股权腾挪增值快

        来源」コ湖南岳阳网 作者」コ本站 发布时间」コ2018-11-04
        骅威文化于今年6月初因筹划重大资产重组而申请停牌」ャ公告称将并购影视文化公司东阳曼荼罗」ャ然而就在其停牌的3个多月时间内」ャ却迟迟未见响声。」对于骅威文化的重大资产重组」ャ深交所

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        骅威文化于今年6月初因筹划重大资产重组而申请停牌」ャ公告称将并购影视文化公司东阳曼荼罗」ャ然而就在其停牌的3个多月时间内」ャ却迟迟未见响声。」对于骅威文化的重大资产重组」ャ深交所特别下发了关注函进行问询」ャ而就在关注函下发的三天后」ャ骅威文化便发布了资产重组并购预案。」在最新发布的预案中」ャ公司的并购主角由此前的东阳曼荼罗变身为曾与福建实达集团传出。ー绯闻。ア的旭航网络。」

        在给深交所下发的关注函回复中」ャ骅威文化表示」コ。ー因本次重组的标的公司由东阳曼荼罗变更为杭州旭航网络科技有限公司(以下简称旭航网络)」ャ2018年9月中旬和下旬」ャ主要开展以下工作。ュ。ュ。ア如此的表述」ャ似乎表明其与东阳曼荼罗谈崩了」ャ旭航网络成为了新的重组对象。」

        此前」ャ骅威文化因并购。ー第一波网络。ア和。ー梦幻星生园。ア两家公司成功剥离了原主业」ャ投身于游戏和影视行业」ャ今年6月份公司宣布的对东阳曼荼罗并购可算是同业间的?#30001;?#25193;展」ャ而此次对主营业务属于移动互联网广告营销的旭航网络并购」ャ则更像是跨业经营的结果。」按理说」ャ两个不同目标公司的业务范围不相同」ャ并购后业务该如何融合。「如何管理对接是存在很大区别的」ャ而最终带来的效果也是不一样的。」从道理上讲」ャ对于如此重大重组对象的变更」ャ上市公司是不是应该发布公告予以明确说明」ャ而不是在监管层下发的关注函中给予简单解?#20572;?#22914;此轻率的做法」ャ是不是?#34892;?#25259;违规之嫌呢」ソ与此同时」ャ从最新并购预案披露的内容来看」ャ这一份紧急出炉的并购方案也是存在很多让人难?#23731;?#35299;之处」ャ似乎?#24613;?#24037;作做的并不充分。」

        股权腾挪之疑

        并购预案披露」ャ骅威文化拟通过发行股份及支付现金相结合的方式购买上海优叙。「萍乡优叙。「上海祁树和上海筑居持有的旭航网络100%的股权。」以2018年6月30日为基准日」ャ旭航网络100%股权采用收益法评估的预估值为15.1亿元」ャ净资产账面值为3085.51万元」ャ增值14.79亿元」ャ增值率高达4793.84%。」经双方协商后」ャ最终交?#20934;?#26684;被?#33539;?#20026;15亿元」ャ其中通过非公开发行股份支付交易对价的55%」ャ即8.25亿元」ャ以现金方式支付交易对价的 45%」ャ即6.75亿元。」

        评估值溢价近48倍」ャ交?#20934;?#26684;高达15亿元」ャ如此高溢价收购的旭航网络?#20540;降资?#19968;?#20197;?#26679;的公司」ャ能让骅威文化不惜下血本去并购呢」ソ

        并购预案披露」ャ旭航网络成立于2014年9月16日」ャ住所在杭州市余杭区五常?#20540;?#33606;长路768号6幢5层538室」ャ法定代表人为肖天航」ャ注册资本为500万元。」从并购预案披露的内容来看」ャ该公司自成立至今的4年多时间内」ャ共进行了8轮股权转让(见表1)。」然而就是这8轮股权转让」ャ。カ红周刊。キ记者在梳理过程中却发现」ャ旭航网络的这?#22797;?#32929;权腾挪过程可谓是相当的混乱」ャ资产估值出现随意的变化。」

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        并购预案披露」ャ旭航网络第一次和第二次股权转让是在肖天航和朱春峰之间发生」ャ股权以0元价格互相转让」ャ如此的价格是十分蹊跷的。」让人?#34892;?#36259;的是」ャ这两人之间到底又是什么关?#30340;?#23548;致股权转让以0元价格出?#20540;?#21602;」ソ对此」ャ并购预案中完全?#25381;?#35828;明。」在第三次股权转让中」ャ虽然是在同一时间点」ャ但奇?#20540;?#26159;肖天航将股权转让给上海优叙和舟?#25509;?#27888;的价格」ャ与刘晔将股权转让给上海优叙和周明明的价格完全不相同」ャ按照这两位大股东出让股权的比例?#22270;?#26684;核算」ャ当时肖天航转让股权的价格对应的旭航网络估值为14万元」ャ而刘晔则是283万元。」要知道」ャ旭航网络成立时的注册资本都有500万元」ャ为何两人股权转让的价格均?#23545;?#20302;于注册资本」ャ难道是公司?#20013;?#20111;损所致」ソ而即使是出现了亏损」ャ在同一时点」ャ两人的转让价格也?#25381;?#35813;有太多差别才合理」ャ如此的情况同样让人很费解。」

        第四次和第五次股权转让就更让人费解了。」在2016年2月」ャ周明明仅仅用了28.33万元就获得了刘晔10%的股权」ャ对应公司估值为283万元」ャ可就在10个月后的2016年12月」ャ即第四次股权转让时」ャ周明明再?#26410;?#21016;晔手中获得10%股权时」ャ价格却增加到了143.33万元」ャ对应公司估值上升为1433万元」ャ比之前估值提升了数倍。」

        诚然」ャ如果公司在此期间获得快速发展」ャ整体估值快速增加也属正常」ャ但可疑之处在于半年之后的第五次股权转让价格出现。」

        2017年6月」ャ公司进行了第五次股权转让」ャ肖天航以116.65万元的价格将其23.33%的股权转让给了萍乡优叙」ャ要知?#26469;?#21069;周明明?#24067;?#33457;费171.66万元两?#26410;?#21016;晔处受让的?#24067;?0%的股权」ャ这一次竟然被其以100万元的价格转让给了萍乡优叙。」按照这两笔股权转让比例?#22270;?#26684;」ャ此时旭航网络的估值又下降为500万元」ャ与其注册资金相同。」

        如果说肖天航作为萍乡优叙的大股东」ャ其折价转让股份给自己控制公司尚可解?#20572;?#21487;周明明又为何愿意亏损几十万元将拥有的股权转让给与自己毫无关系的萍乡优叙呢」ソ其中的原因让人费解。」需要注意的是」ャ在2017年6月份实达集团停牌并发布发行股份购买资产的公告中」ャ实达集团还是拟以9.4亿元价格并购旭航网络的」ャ如果按照实达集团给出的估值」ャ周明明当时所拥有20%的股权至少在1.8亿元以上」ャ而不是区区100万元。」很显然」ャ这位周明明股东所进行的股权转让背后是存在很大疑点的。」对此」ャ并购预案也未给出任何解释。」

        说到实达集团当年对旭航网络的并购」ャ其在监管层关注下调整了自己的并购方案」ャ由收购旭航网络100%股权的计划更改为以2940万元的价格受让舟?#25509;?#27888;4%的股权。」在并购方案更改后」ャ旭航网络当时所对应的估值减少到了7.35亿元。」今年9月份」ャ在骅威文化宣布并购旭航网络之后」ャ实达集团便退出了旭航网络」ャ退出价格?#21069;?#29031;当时购买股权时的价格再?#30001;?0%年化收益率计算的。」可问题在于」ャ如果旭航网络估值真的能值15亿元」ャ那实达集团又为何愿意以入股时的价格退出其持有的股权呢」ソ对于此中的缘由」ャ骅威文化恐怕也是需要给出合理的解释吧」。

        那么」ャ旭航网络的真实价值到底值多少呢」ソ

        如果说」ャ旭航网络真的如实达集团当初给出的9.4亿元估值」ャ那么在2018年7月的第七次股权转让中」ャ舟?#25509;?#27888;以2500万元的价格将4%的股权转让给上海优叙就显得非常奇怪了」ャ因为按照这一比例计算」ャ该公司当时的总估值仅有4.78亿元」ャ仅相当于实达集团给出的估值一半。」作为一家投资合伙企业」ャ其又不是什么慈善机构」ャ此次愿意让出如此大的折扣」ャ真的合理吗」ソ

        在后续的2018年8月份的股权转让中」ャ舟?#25509;?#27888;分别出让股权给上海筑居和上海优叙时」ャ所给出的价格竟然是大相径庭的」ャ给上海筑居的价格?#21069;?#29031;8.5亿元的估值转让」ャ而给上海优叙的价格则仍然?#21069;?#29031;4.78亿元的价格转让」ャ如此大的差异真的让人很难理解。」

        更有意思的是」ャ仅仅只过去2个月」ャ在此次骅威文化的并购中」ャ旭航网络的估值竟然从实达集团开出的9.4亿元暴增至15亿元」ャ虽然骅威文化在并购预案中对此给出了解?#20572;?#35748;为两次估值出现差异」ャ主要是因为旭航网络未来业绩增长速率预计会大幅增长」ャ而且两次评估中」ャ评估对象净资产规模的变化从此前的5800.24万元变为14271.02万元(归属于母公司)。」如此的表述是否合理暂且不说」ャ但就其解释的逻辑来看」ャ超高溢价的主要原因是旭航网络给出了超高的业绩?#20449;日?#28982;而问题在于」ャ这超高的业绩?#20449;?#21448;能否实现呢」ソ

        业绩?#20449;?#21487;实?#20013;源?#30097;

        对于业绩?#20449;?#38382;题」ャ从并购方案可以看到」ャ相?#21364;?#21069;实达集团并购旭航网络时做出的评估」ャ此次评估中」ャ旭航网络给出的未来业绩预测值更高。「增速更快(见表2)。」

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        根据上市公司与交易对方等签订的。カ发行股份及支付现金购买资产协议。キ中有关业绩?#20449;?#21644;补偿的有关条款」ャ萍乡优叙。「上海优叙。「上海筑居和上海祁树的?#20449;日?#26093;航网络2018年度实?#20540;?#20928;利润(指合并口径扣除非经常性损益后的归属母公司所有者的净利润」ャ下同)不低于10000万元。「2018年度和2019年度累计实?#20540;?#20928;利润不低于25000万元。「2018年度。「2019年度和2020年度累计实?#20540;?#20928;利润不低于43000万元和2018年度。「2019年度。「2020年度和2021年度累计实?#20540;?#20928;利润不低于64600万元。」然而问题在于」ャ旭航网络真的有能力去实现如此高的业绩?#20449;日?/p>

        根据并购草案披露的数据」ャ旭航网络2016年。「2017年和2018年上半年实?#20540;?#20928;利润分别为4557万元。「5138万元和4073万元。」其2017年的净利润相比2016年仅增长了12.73%」ャ2018年上半年的净利润虽然比较高」ャ但很多?#24310;?#26159;年中才扣除的」ャ所以期末净利润低于年中的情况也时有发生。」当然」ャ净利润的增长」ャ离不开营业收入的增长」ャ而航旭网络2017年营业收入相比2016年也仅增长了22.86%」ャ即使是2018年年化后」ャ其营业收入也仅增长了20.05%」ャ这样的营业收入增长速度和净利润增长速?#35748;?#35201;实现公司所给出的业绩?#20449;?#24656;怕是相?#23849;?#38590;的」ャ毕竟按照其业绩?#20449;?#37329;额核算」ャ旭航网络2018年。「2019年和2020年净利润的增长幅?#30830;?#21035;要达到96.63%。「50%和20%才有可能实现。」然而其在报告期两年半时间内」ャ所实?#20540;?#20928;利润合计也不过才1.38亿元」ャ尚不足其未来三年业绩?#20449;?#37329;额的三分之一。」

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        按照旭航网络目前的业绩情况来看」ャ公司要想完成业绩?#20449;?#21487;谓是压力山大。」而一旦其无法完成业绩?#20449;日?#39557;威文化就将会面临巨大的商誉减值风险。」

        上市公司商誉风险高企

        前文我?#19988;?#32463;提到」ャ骅威文化此前通过并购剥离了原来的文具生产。「销售业务」ャ转向游戏和影视业务。」在2014年12月以8.06亿元的价格并购第一波网络80%的股权时」ャ骅威文化商誉就大增了7.64亿元。」而在2015年以12亿元的价格并购梦幻星生园100%的股权时」ャ骅威文化商誉又大幅增加了10.23亿元。」两次并购」ャ骅威文化商誉值就增加了17.87亿元。」截至今年三季报」ャ骅威股份合并报表中的商誉值仍然高达18.28亿元」ャ而其净资产不过34.49亿元」ャ商誉占净资产的53%。」这一次」ャ骅威文化如果以15亿元完成对旭航网络的并购」ャ则商誉合计可能会超过30亿元」ャ届时」ャ商誉占净资产的比例很可能会超过90%。」如此高的商誉比例所对应的商誉风险」ャ恐怕是不言而喻的。」

        不幸的是」ャ正如我们上文所分析」ャ按照目前的业绩情况来看」ャ旭航网络未来想要实现业绩?#20449;?#26159;有很大?#35759;?#30340;」ャ这就意味?#29260;?#21830;誉风险爆发的概率并不低。」值得一提的是」ャ骅威文化此前并购的第一波网络」ャ虽然在踩着业绩?#20449;?#37329;额的边缘完成了三年业绩?#20449;日?#20294;是就在2017年刚?#23637;?#20102;业绩?#20449;?#26399;后」ャ业绩便大幅下滑」ャ营业收入由2016年的2.69亿元下滑至2017年的1.94亿元」ャ同比下滑27.88%」ャ净利润由2016年的1.62亿元下滑到了2017年的1亿元」ャ下滑幅?#21364;?8.27%。」若照这个趋势发展」ャ该公司未来商誉风险爆发的可能性是存在的。」

        同样」ャ骅威文化所并购的另外一家公司梦幻星生园也是2017年刚刚跨过业绩?#20449;?#26399;」ャ如第一波一样顺利完成了业绩?#20449;オ。?#20294;就其2018年三季报来看」ャ骅威文化营业收入同比下滑幅度高达79.36%」ャ归属于上市公司股东的净利润」ャ则同比下滑85.40%」ャ业绩如此大幅下滑」ャ其中最主要的原因便是影视剧制作业务收入大幅缩水所致」ャ而梦幻星生园正是其影视剧制作业务收入的主要来源。」因此」ャ就梦幻星生园而言」ャ其2018年全年业绩是否会如第一波一样」ャ过了?#20449;?#26399;便业绩变脸呢」ソ对此」ャ我们就只能拭目?#28304;?#20102;。」

        骅威文化的商誉?#24613;?#24050;经很高了」ャ如果完成此次并购」ャ其商誉?#24613;然?#20250;大幅提高」ャ而被并购标的一旦业绩?#20449;?#19981;能兑现」ャ或者业绩大幅下滑」ャ则骅威文化的商誉风险很可能会大幅爆发」ャ届时不论是对上市公司的资产」ャ还是股票价格」ャ都将造成巨大的影响。」对于并购双方大股东们而言」ャ因为有了资产高溢价基础仍可轻松解套离场」ャ最终受伤的恐怕也?#25381;?#20108;级市场的。ー韭菜。ア们了。」

        」ィ文章来源」コ证券市场红周刊」ゥ

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